比爾·米勒
比爾·米勒是雷格梅森價值信託基金的經理人，1990~2005年，因連續15年打敗標準普爾500種股價指數而聞名。一些批評家指出，之所以有這樣的成就只是8歷時間上的僥倖，如果把日曆年(從12月底到12月底)以外的任何一個12個月當做週期，市場都有可能打敗米勒所創造的連勝紀錄。
然而，截止到2006年年底，如果以12個月爲基礎，價值信託基金在72%的時間裏，打敗了標準普爾500種股價指數;如果以5年爲基礎，價值信託基金在100%的時間裏，打敗了標準普爾500種股價指數。
他的基金的名字是價值信託基金，因此，或許你猜到了，米勒是一位價值型投資者，追求低市盈率、低市淨率以及其他一些典型價值型投資者工具箱裏的衡量標準。在他的公司，米勒不僅僅是因爲尋找這樣的衡量指標而令人着迷，他的衡量指標也值得研究琢磨。
比爾·米勒是如何打敗市場的?我們拭目以待。
通過前瞻重新定義價值
投資是一項前瞻性活動，這看起來似乎是非常顯而易見的，然而，並不是每一個人都能夠認識到這一點。許多價值型投資者查看一隻股票的歷史價格，通過比較來確定目前價格是否便宜。
例如，如果在過去的10年，一隻股票的平均市盈率20，但是它現在的市盈率是15，這是歷史上最便宜的。米勒會說，這又怎樣呢?除非與他所預期的未來表現相比，這個比率是比較低的，否則米勒不會購買。公司預期將會遇到困難嗎?如果會發生經營困難，那麼，或許市盈率還有望繼續下降。如果未來價格反彈，或者有理由相信現金收益將會比市場預測增長得更快，這時，也許米勒會認爲公司目前股價確實很便宜。然而，他是通過前瞻得到這個結論的。
當你這樣考慮的時候，就能夠想清楚，爲什麼有時候米勒持有一些股票，而其他價值型投資者卻想盡量避開同樣的股票。
20世紀90年代中期，大部分價值型投資者都在尋找那些跌入谷底的週期股，比如製造鋼鐵、製造水泥、造紙或者制鋁等的公司，這些是當時典型的低市盈率、低市淨率的股票。
然而，米勒卻在大量買進科技公司像亞馬遜網上書店以及戴爾的股票。他認爲，考慮到未來強勁的增長和可觀的資本報酬率，把現在作爲一個起始點，科技公司目前的股價有更好的價值。米勒是正確的，市場甚至比他預測得還要好。在科技狂熱的20世紀90年代末期，他購買的便宜科技股像火箭一樣暴漲。從1997年6月到1999年4月，亞馬遜網上書店的股票增長了6600%，從1995年初到2000年初，戴爾的股票增長了7000%。
幾年以後，關於價值型投資歷史的一篇文章中，《精明理財》把米勒在1998年持有飛速上漲的戴爾股票描述爲“簡直與鮑勃·迪倫(BobDylan)轉向電樂器一樣叛逆。”
1999年11月，《巴倫週刊》(Barron's)轉載了米勒的一篇文章，題目是:《亞馬遜的誘惑:爲什麼著名價值型投資者喜歡——天啊——沒有收益的股票》，在這篇文章中，米勒寫道:“根據傳統的價值方法，一些很優秀的科技公司看起來的確很少有吸引力的，然後，這更加表明了傳統價值方法的缺陷，而不是這些公司基礎的風險回報關係。如果我們能夠更好地理解價值，我們就應該持有微軟和思科的股票，自從微軟公開上市以來，它平均每週增長1%。除非公司的價值一開始就被低估了，否則它們不會連續20年，年復一年做得更好。”
接着他又指出，將股票價格與它過去的收益、賬面價值或者現金流相比，你不會發現價值低估的股票，相反，你應該將股票價格與公司未來創造的自由現金折現值相比較。這和沃倫·巴菲特確定股票是否便宜的方法相同。
許多年來，這種方法已經成爲米勒投資風格的標誌。2003年2月，接受《巴倫週刊》採訪時，他使用“價值錯覺”(valuationilusion)一詞，來描述那些根據傳統衡量標準看起來很昂貴，但是，根據它們未來光明的前景，卻是很廉價的股票。他又一次談到了微軟平均每週增長1%的表現，並且還加入了沃爾瑪的例子。“自從它們公開上市的那一天起，它們看起來就很昂貴，”他說，“然而，如果從沃爾瑪公開上市的那天，你就購買了沃爾瑪每股20美元看起來很昂貴的股票，加上時間收益，現在，你這筆投資將會有好幾十倍的報酬。”前瞻性地理解微軟和沃爾瑪的增長，你將會清楚地看到，公開上市之初，它們都是廉價股票。
米勒在2006年第四季度致股東的信中寫道:“我們意識到，真正的價值型投資意味着，要真正地詢問什麼是最好的價值，而不是猜想，因爲一些東西看起來很昂貴那麼它們就很昂貴，或者猜想，因爲一隻股票正在下跌，而且市盈率很低，那麼它就很廉價。”他指出，“價值型基金，試圖將絕大部分的資金投資於低收益率、低市淨串或者現金流的股票，而成長型基金則相反……這不是價值或者成長的問題，而是最好的價值在哪裏?”市盈率低的股票和價值型股票未必就是相同的東西。
不要認爲米勒在20世紀90年代選定科技公司只是出於僥倖。2005年5月，在曼哈頓會議上，他告訴聽衆:“所有公司的核心部分［所謂的‘所有’，我的意思是雅虎、亞馬遜網上書店、eBay，以及規模小點的互聯網綜合企業集團(IAC/Interactive)］在於，它們只需要非常少的邊際資本，就能夠創造巨大的自由現金流。而且它們現有的業務模式能夠持續發展，以目前的利潤率，其資本報酬率高達100%。”
當一位與會者問他爲什麼特別喜歡非常昂貴的谷歌時，米勒回答說:“什麼是不喜歡?谷歌取得了巨大的利潤率，它成長得非常快，管理層的管理優秀。而且，現在它正處在長期趨勢彙集於媒體的連接處……谷歌現在做的是，利用原有的媒體網絡電視模式(即‘我們將會向觀衆輸送節目，因爲這些節目有廣告贊助，所以你根本不用爲電視節目付費’)，而且，谷歌正在開始利用這個模式傳送實際的內容……所謂的實際產品像Gmail，而且以後可能是操作系統，或者應用軟件。”
購買廉價股票的關鍵是向前看，而不是向後看。2006年7月，米勒出席了由芝加哥註冊金融分析師協會(CFASocietyofChicago)主辦的第50屆金融分析師研討會(FinancialAnalystsSeminar)，參加了“對話金錢大師”(ConversationwithaMoneyMaster)的活動，對話內容出現在2006年8月的《傑出投資者文摘》(OutstandingInvestorsDigest)。
關於向前看而不是向後看，米勒告訴主持人:“因此，他們會說:‘嗯，玩具反斗城(Toys‘A')的歷史市盈率是X，而它現在是0.8X，那麼，這裏有投資機會。或者，看看製藥公司在過去50年的發展，現在它們的價格與以前相比便宜了，因此，它們的股票有很好的價值。’問題是，在大部分的價值陷阱(valuetrap)中，公司的基本面經濟逐漸惡化，而且，市場也會逐漸地降低這些公司的價值，以反映公司基本面經濟的惡化。因此，本質上來說，我們總是試圖集中於未來的資本報酬率是什麼，而不是過去的資本報酬率是什麼。我們對未來資本報酬率的最好猜測是多少?以及管理層如何在動態的競爭環境中分配這些資本?這樣，從本質上來說，我們能夠避免價值陷阱。”
結果，米勒持有一部分這種股票，一部分那種股票，而貫穿這些股票中的唯一永恆主題就是，米勒定義的良好價值。在旁觀者看來，他的股票看起來風馬牛不相及，因爲他們將衡量標準放在了連續體的兩端，在考慮它們是價值型股票還是成長型股票?這並不重要。與未來價格相比，這些股票是以便宜的價格買人的。
米勒在2006年第四季度致股東的信中寫道:“當一些人看到我們的投資組合，發現高市盈率公司的名字比如谷歌，與低市盈率公司的名字比如花旗集團並列放在一起，有時候，他們會問我對價值的定義是什麼，好像市盈率或者賬面價值，就包含了價值的全部。從本質上來說，價值是不確定的，因爲它包含着未來。就好像我經常提醒我們的分析師，你所獲得的一家公司百分之百的信息都代表着過去，而價值百分之百依賴於未來。”