什麼是固定比例債務義務（CPDO）？
固定比例債務證券（CPDO）是極其複雜的債務證券，它向投資者承諾垃圾債券的高收益和投資級債券的低違約風險。 CPDO 通過滾動其跟蹤的基礎信用指數（例如湯森路透 Eikon 代碼 (iTraxx) 或信用違約掉期指數(CDX)）來實現這一點。
當給定指數根據信譽度減少或增加債券時，CPDO 經理將通過更新其風險敞口來限制違約風險，因此稱爲“恆定比例”。但該策略使得固定比例債務高度暴露於利差波動的影響下，並面臨災難性損失的風險。
要點
- 固定比例債務憑證（CPDO）向投資者承諾垃圾債券的高收益率和投資級債券的低違約風險。
- CPDO 滾動其跟蹤的基礎信用指數的風險敞口。
- CPDO 極易受到價差波動的影響。
- 從根本上說，CPDO代表了債券指數的套利，該策略可能會導致災難性的損失。
- CPDO 在大衰退初期開始違約，標準普爾和穆迪等評級機構因對 CPDO 給予高度評級而受到嚴格審查。
瞭解恆定比例債務義務 (CPDO)
恆定比例債務由荷蘭銀行於 2006 年發明。該銀行尋求創建一種高息工具，與具有最出色的違約債務評級的債券掛鉤。在債券利率處於歷史低位期間，這種策略對尋求更高回報但不允許投資高風險垃圾債券的養老基金經理很有吸引力。
CPDO 類似於合成債務抵押債券，因爲它們是一個“籃子”，其中不包含實際債券，而是包含債券的信用違約掉期。這些互換將債券的收益綜合轉移給投資者。但與合成債務抵押債券 (CDO) 不同的是，CPDO 每六個月展期一次。成交額來自於買入舊債券指數的衍生品和賣出新指數的衍生品。通過不斷買賣標的指數的衍生品，CPDO 的經理將能夠定製其使用的槓桿數量，以試圖從指數價格價差中獲得額外的回報。這是債券指數的套利。
然而，這種策略從根本上來說是一種雙倍或全無的馬丁格爾賭注，這一賭注已在數學上被揭穿。 Martingale 是一種 18 世紀的機會遊戲，投注者每次擲硬幣失敗都會將賭注加倍，其理論是最終獲勝的硬幣將贏回所有損失加上原始賭注。除其他限制外，馬丁格爾策略僅在投注者擁有無限資金的情況下才有效，而現實世界中的情況絕非如此。
固定比例債務義務（CPDO）的侷限性
第一批 CPDO 在穆迪和標準普爾 (S&P) 均將其評爲AAA投資後立即受到審查。這些機構指出，與基礎 AAA 指數一起滾動的策略將降低違約風險。但批評者關注的是該策略固有的價差波動風險。
在典型時期，這種風險可以說很小，因爲投資級債券利差往往會恢復到平均值。從這個意義上說，拋硬幣策略是可行的。但從歷史上看，債券利差是隨機的，這意味着它們很難預測，甚至不可能預測，事實上，很少有經理人預測到 2008 年末的信貸危機，這場危機使許多 CPDO 解體。
第一次 CPDO 違約發生在 2007 年 11 月，對象是瑞銀管理的一隻基金。這是煤礦裏的金絲雀，債券利差在 2008 年市場崩盤之前就開始飆升。隨着越來越多的基金開始退出，評級機構穆迪和標準普爾因向 CPDO 授予 AAA 評級而受到越來越嚴格的審查。隨着他們的信譽受到損害，穆迪發現了一個內部軟件故障，他們稱該故障至少在一定程度上導致了正面評級，儘管這並不能解釋標準普爾的評級。
事後看來，兩家機構都對 2008 年事件的風險概率進行了有效的零預測，並且還對 2007 年末發生的更爲平常的利差上升給出了非常小的概率。 2007 年至 2008 年的崩潰使 CPDO 成爲過度擴張的典型代表。複雜的金融工具和讓它們克服地心引力的頑強樂觀。