美國衆議院金融服務委員會於2021年2月18日舉行了一場虛擬聽證會，主題爲“遊戲停止了？當賣空者、社交媒體和散戶投資者發生衝突時，誰是贏家，誰是輸家”。聽證會公告指出，“最近涉及 GameStop [Corporation ( GME )] 股票和其他股票的市場波動”將成爲聽證會的重點。

在 GameStop 股票交易爭議之後，委員會主席、加州民主黨衆議員 Maxine Waters 在 2021 年 1 月 28 日發佈的一份聲明中特別表達了對對沖基金、“掠奪性賣空”、“從事禿鷲策略的私人基金”和遊戲化的擔憂。後來，委員會在會議前發佈的備忘錄提出了對訂單流付款(PFOF) 和最佳執行義務的擔憂。

以下摘要基於聽證會從美國東部時間中午 12 點開始到下午 4 點 19 分休會期間的情況，此時委員會的大多數成員都已發言。

黨派分歧

委員會提出的問題和評論通常都帶有黨派色彩。民主黨人大多對訂單流付費持負面看法，並對所謂的“投資民主化”的好處持懷疑態度，Robinhood 等平臺通過這種民主化刺激了散戶投資者的交易激增。

康涅狄格州民主黨衆議員吉姆·海因斯甚至將金融市場比作“賭場”，機構代表賭場莊家，並經常利用金融業視爲“傻錢”的缺乏經驗的個人投資者。後來，俄亥俄州共和黨衆議員史蒂夫·斯蒂弗斯表示，他的民主黨同僚正試圖“製造美國資本市場被操縱的謠言”。

斯蒂弗斯的言論遭到了沃特斯主席的譴責，她認爲這是試圖“詆譭”本黨成員的動機。與此同時，幾名民主黨成員認爲羅賓漢的名字頗具諷刺意味，暗示該公司正在從小投資者那裏拿錢來給市場上的大玩家。

共和黨議員傾向於讚揚“投資民主化”，認爲訂單流支付不存在重大問題，並認爲倉促起草新立法是不可取的。密蘇里州共和黨衆議員安·瓦格納 (Ann Wagner) 表示，她認爲“降低賬戶最低限額和零佣金交易是好事”。她補充說，“國會應該降低普通美國人蔘與市場的門檻”，並表示她“反對增加進入門檻的聯邦監管負擔”。

珍妮佛·舒爾普 (Jennifer Schulp) 是卡託研究所 (Cato Institute) 金融監管研究主任，該研究所是一家支持自由企業和有限政府的智庫，她曾是FINRA的執法律師。她也表達了與共和黨類似的觀點。

GameStop 爭議

在線經紀公司 Robinhood Markets, Inc. 的首席執行官 Vlad Tenev 斷然否認，該公司決定限制 GameStop 和其他股票的交易，是因爲該公司與陷入這些股票空頭擠壓的投資公司有業務關係。相反，他表示，Robinhood 限制購買（但不出售）這些股票是爲了響應其清算機構NSCC （ DTCC的子公司）施加的抵押要求。他還表示，其他經紀公司也實施了類似的交易限制。

卡託研究所的詹妮弗·舒爾普後來討論了這個問題，她指出， T+2 結算期存在不結算風險，經紀公司必須擁有足夠的抵押品來降低這種風險。在回答後來的一個問題時，她指出，多德-弗蘭克法案是有關資本要求的根源。

此前，舒爾普稱 GameStop 事件是“典型的市場失衡”，認爲無需立法。同樣，特內夫將 GameStop 事件描述爲“五西格瑪”、“黑天鵝”或“350 萬分之一”事件。

紐約州民主黨衆議員卡羅琳·馬洛尼 (Carolyn Maloney) 批評特內夫在 GameStop 事件上“缺乏坦誠”，因爲他當時沒有披露抵押要求的原因。“你們的交易限制太突然了，”她補充道。特內夫對此作出回應，承認了錯誤，並承諾將來會改進。

訂單流付款

加利福尼亞州民主黨衆議員布拉德·謝爾曼表示，他擔心，與“公開”的佣金相比，訂單流支付會導致投資者的執行價格更差，而這些價格並未披露。他詢問對沖基金 Citadel LLC 的創始人兼首席執行官、做市商Citadel Securities 的創始人肯尼斯·格里芬，後者是 Robinhood 訂單流的主要接收者，羅賓漢的客戶是否能獲得與富達等大型機構相同的價格。謝爾曼要求格里芬簡單地回答是或否，格里芬試圖給出更長的解釋，表示“渠道很重要”，並允許交易規模是一個因素。謝爾曼很生氣，指責格里芬在阻撓議事。

在聽證會的後期，格里芬聲稱他的公司提供比交易所更好的執行，這就是 Citadel 獲得訂單流的原因。他引用了監管規則，這些規則要求交易所維持至少 1 美分的買賣價差，而低價股票的價差可能會人爲地擴大。相比之下，他的公司可以報出不到 1 美分的價差。此外，他表示 Robinhood 的訂單比交易所執行的大多數交易要小得多，因此風險較小，但他不清楚這會如何影響他的公司的定價。

但後來格里芬表示，應該改變監管規定，使交易所更具競爭力，而不是限制所謂暗池等非交易所做市商的活動。

而 Tenev 則表示，“Citadel 提供卓越的執行質量”，如果其他做市商提供更好的執行質量，Robinhood 會自動將交易從 Citadel 轉移出去。Tenev 還指出，Robinhood 的政策是接受所有做市商的訂單流相同付款，以消除利益衝突。此外，他觀察到，雖然 Robinhood 不收取佣金，因爲它是按訂單流付費的，但其他經紀公司在同一筆交易中同時獲得兩種收入來源的情況很常見。

請注意，在整個聽證會期間，格里芬、特內夫和委員會成員只是提到了“Citadel”，而沒有澄清 Citadel Securities 是與 Robinhood 有做市商關係的公司實體。Citadel Securities 是與對沖基金 Citadel LLC 不同的公司實體，但擁有相同的營業地址和母公司 Citadel Enterprises Americas LLC。

卡託研究所的詹妮弗·舒爾普表示，訂單流付費推動了市場積極創新。不過，她也表示，更多的信息披露會更好。

Robinhood 投資者的長期關注點

在回應紐約州民主黨衆議員格雷戈裏·米克斯 (Gregory Meeks) 提出的 Robinhood 鼓勵風險投資行爲的建議時，特內夫提供了有關其客戶的以下統計數據：只有 2％ 的人以保證金買入，只有 14％ 的人進行期權交易，只有 3％ 的人進行多腿期權交易，但大多數都是“長期買入並持有的投資者”。

Tenev 指出，保證金交易的規則是全行業的，但他聲稱他的公司更加嚴格。具體來說，他說只有 Robinhood Gold 客戶（每月支付 5 美元費用）纔可以進行保證金交易。後來，他還表示，作爲一個羣體，Robinhood 的客戶賬戶中有超過 350 億美元的未實現收益。

愛荷華州民主黨衆議員辛迪·阿克斯內 (Cindy Axne) 對鼓勵過度交易的做法表示擔憂。特內夫表示，Robinhood 一方面尋求“以負責任的方式滿足人們的需求”，另一方面反對投資遊戲化。

Reddit 的作用

GameStop 的大部分交易狂潮都源自 Reddit 上的帖子。Reddit 首席執行官史蒂夫·霍夫曼 (Steve Huffman) 表示，他的公司採取措施確保其平臺不被用於操縱。然而，Wall Street Bets 論壇允許用戶隱藏真實身份，他辯稱這是人們在不透露個人信息的情況下討論個人財務狀況的一種方式。

佐治亞州民主黨衆議員戴維·斯科特 (David Scott) 認爲，如果推文和帖子對股市的影響大於重要信息，那麼“將對金融系統構成嚴重威脅”。他問 Robinhood 是否會監控社交媒體。特內夫說：“我們沒有這樣做。我們沒有將帖子與身份聯繫起來的數據。”

斯科特還詢問 Robinhood 是否會監控客戶是否根據可靠信息而非謠言進行交易。Tenev 沒有討論這是否真的可以做到，而是談到了 Robinhood 學習門戶，這是一個免費的教育資源，任何人都可以訪問，而不僅僅是客戶。

亞利桑那州共和黨衆議員弗倫奇·希爾 (French Hill) 向卡託研究所的詹妮弗·舒爾普 (Jennifer Schulp) 詢問SEC是否應該調查 Wall Street Bets 是否經常被用來傳播欺騙性或操縱性信息。她認爲 SEC 應該調查此事，儘管她沒有看到任何證據。

交易稅

當被問及對交易徵稅是否是旨在阻止過度交易的積極政策回應時，特內夫、格里芬和舒爾普都給出了否定的回答。他們都指出，最終的效果是提高普通散戶投資者和儲蓄者（包括養老基金受益人）的成本並降低投資回報，同時阻礙資本的自由流動。雖然他們都沒有使用這個術語，但他們評論的結果是，這種稅將給經濟帶來淨無謂損失。

展望未來

沃特斯主席表示，她將就這些事項及其相關事項再舉行兩次聽證會。

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